【川财研究】关注信用违约问题

宏观：流动性紧张或引发信用违约抬升

2018年4月，中央银行使用MLF置换定向降准，释放4000亿左右的增量资金，市场预计实体流动性将得到部分缓解。但实际上，随着《资管新规》的正式实施，资金从银行间向实体经济的流动渠道受到了一定限制，市场流动性反而出现了收缩。银行间和利率债的收益率小幅度走高，部分公司债发行利率飙升。2018年4月25日至上周末，3月期shibor上升19bps，国债5年期发行利率上升17bps，同期发行的固定利率地方政府债利率上升了23bps，而公司债（AAA）5年期发行利率上升了163bps。实体经济流动性出现结构性失衡现象，民营企业和非上市公司企业的流动性问题更为严峻，最近发生的信用违约事件中，非上市公司和民营企业的违约事件明显高于去年同期水平。
而从这个时间点向后看，我们认为随着金融去杠杆政策的持续推进，债务违约问题会继续暴露，信用问题将成为货币政策的关注焦点，经济去杠杆逐步进入关键时期。从整个流动性环境来看，过度宽松的流动性环境缺乏数据支撑和政策支持，但预计市场资金流动性会好于去年同期水平。表内贷款增长受到负债和资本金限制，增速有限；地方债置换也将于2018年6月全部完成，下半年M2增速缺乏动力支持；资管新规细则尚未下发，但总体上不会有大范围改变，我们预计供给端不会提供更加宽松的流动性环境。但从需求端来看，流动性的结构性失衡，导致部分民营企业和非上市公司流动性环境持续恶化，债务逐步开始逐步出清，小范围的金融风险或开始出现，货币流动性逐渐从政策性收紧转为自发性紧缩，利率中枢预计将开始出现下降。6月美国加息在即，强势美元给国内货币政策带来了一定的升息压力，为防止信用违约问题的持续蔓延和扩散，我们预计继续实行定向降准的可能性或将提升。

国防军工：板块持续回调，关注军工下半年投资机会
昨日军工板块下跌3.14%，在28个子行业中涨幅排名第28。子板块中航天装备、航空装备、地面兵装、船舶制造分别变动-2.70%、-3.12%、-4.24%、-2.70%；个股方面，截止收盘共计1家上涨，48家下跌。截止至5月28日，军工板块上半年累计下跌11.22%，军工板块呈现“下跌-上涨-回调”三个阶段特征，2018年初至2月14日，军工指数累计下跌14.94%，主要受军工企业2017年业绩表现不理想、改革不及预期等因素引起；春节后，2月22日至4月9日，军工板块强势反弹，期间累计上涨20.21%，市场风险偏好提升、年报预期兑现、一季度业绩明显等因素成为板块上涨主要驱动力；4月10日至5月28日，板块在持续上涨后进入回调区间，期间累计下降13.20%，一季度业绩预期释放、中美贸易摩擦持续、朝鲜半岛局势变化是其主要影响因素。我们认为，2018年随着军改逐步落地、军费超预期增长，2018年军工行业基本面明显改善，当前板块回调将提供较好的建仓时机。同时，随着首家科研院所（58所）改制试点获批，将形成典型示范效应，首批41家科研院所改制工作有望年底前取得突破，资产证券化进程加速。我们建议关注下半年军工板块投资机会，重点围绕订单改善明显和体制改革两条主线进行投资，一是军品订单改善明显，推荐航空板块投资机会，相关标的有中航沈飞、中航飞机、中直股份、航发动力、中航电子、中航机电等；二是改革、军民融合相关标的，如航新科技、振芯科技、中光防雷、中航光电、航天电子、国睿科技、四创电子等。同时，下半年应该关注朝美首脑会晤、第四次融委会会议召开等事件对军工板块驱动效应。

医药生物：继续看好医药分销龙头
昨日沪深300上涨0.44%，医药生物指数上涨0.90%，医药生物板块在28个子行业中涨幅排名第三。子板块中中药和医疗服务表现较为突出，分别上涨1.75%和1.56%，医药商业板块涨幅最小，仅涨0.29%。昨日整体看消费板块出现集体上涨，其中食品饮料和家电板块大涨3.60%和1.64%，位列28个子板块前两位，我们认为在存量博弈的背景下，其他消费类板块走强大概率带来跷跷板行情，医药板块后市或出现调整。我们现阶段仍旧看好估值水平偏低，但业绩增速较快的医药分销领域龙头企业。推荐标的：九州通（600998）。