【川财研究】增量资金流入将提升短期风险偏好

宏观策略：增量资金流入将提升短期风险偏好

5月15日凌晨 MSCI公布了半年度指数成分股调整结果，234只A股被纳入MSCI指数体系，并将从6月起把A股纳入MSCI新兴市场指数，此次的纳入因子为2.5%，8月将会提升纳入比例至5%。我们根据可能与A股纳入MSCI产生关系的MSCI新兴市场指数、MSCI全球市场指数、MSCI中国指数以及MSCI亚洲（除日本）指数的跟踪资金规模，按A股5%纳入进行简单测算，海外以MSCI为基准的指数基金带来的增量资金规模约1200亿元。海外以MSCI为基准的指数基金和内资公募新设MSCI主题基金为市场增量资金的两个主要来源，A股正式纳入MSCI后，内资公募设立MSCI主题基金的速度将进一步加快。市场增量资金的流入，将有利于提升市场短期风险偏好。根据我们跟踪的市场情绪指标，200日均线以上的个股占比约27%，超过2018年以来24%的平均水平并处于上升通道中；赚钱个股占比（5天移动平均）维持在 50%到60%之间震荡，赚钱效应维持；涨幅超 5%个股占比（5天移动平均）维持在3%-5%左右，3月以来个股强度明显提升；涨幅前50个股成交额占比在5%以下的低位震荡，涨幅前100个股成交额占比在10%以下的低位震荡，市场资金较为分散。

海外动态点评：A股纳入MSCI, 提振全球中国权益资产

MSCI中国指数扩容，短期带来有限增量资金。现有的MSCI中国指数仅覆盖海外上市的中资股，包括港股中的H股、红筹股和民企股，B股和其它海外上市股票（如美股ADR等）。经过此次调整，MSCI中国指数将包括新纳入的234只A股和海外中资股两个部分。A股通过纳入MSCI中国指数，进而纳入MSCI亚洲（除日本）指数、MSCI新兴市场指数和MSCI全球指数。按照2.5%的纳入比例（FIF），A股占MSCI中国指数和MSCI新兴市场指数权重分别为1.26%和0.39%。入选MSCI意味着被动和主动资金流入，根据MSCI数据，目前直接跟踪MSCI全球指数和MSCI新兴市场指数的资金规模分别为3.7万亿美元和1.9万亿美元。此次扩容短期内或为A股市场带来约600亿人民币的增量资金。
MSCI中国指数结构改变，短期对指数表现影响或有限。按照MSCI的GICS行业分类，此前MSCI中国指数权重前三名分别为信息技术(39.72%)、金融(23.45%)、可选消费品(8.75%)。过去一年，由于科技股涨幅较好，MSCI中国指数表现一枝独秀，截至5月11日累计上涨33.42%，涨幅不仅超过MSCI中国A股在岸指数（4.65%），也跑赢了MSCI新兴市场指数（16.17%）和MSCI全球指数（13.03%）。此次纳入的234只A股标的中，按流通市值权重排名前三的分别为金融、工业和必需消费品，权重约为33.89%，13.49%，10.95%。A股纳入中国指数后将大幅改变现有中国指数的结构和面貌，对指数表现产生一定影响。但由于目前A股的纳入因子仅为2.5%（6月和9月分别为2.5%和5%），短期影响或较为有限。
A股入MSCI带来资金和情绪提振，利好全球范围内的中国权益资产。此前MSCI公告显示，考虑到沪深港通每日额度上限，A股纳入计划分两步走，于2018年5月半年度指数评审后（6月1日）纳入2.5%，于8月季度指数评审之后（9月3日）纳入5%。以5%的比例纳入后中国 A股占 MSCI新兴市场指数权重约为0.78%，中国资产在新兴市场中占比从28.86%增加至29.64%左右。长期来看，A股纳入比例或逐步增加，中国资产在MSCI新兴市场、全球市场指数的权重随之提升。若全额纳入，中国资产在MSCI新兴市场中的比重将增至40%左右。但A股从部分纳入到全部纳入或需较长时间，参考其它新兴市场经验，韩国和中国台湾全部纳入分别用时6和9年，A股纳入节奏很大程度取决于中国资本市场开放的程度和与国际市场接轨的速度。
风险提示：宏观政策变动；中国资本市场开放程度不及预期；全球范围出现黑天鹅事件。

他山之石：美国30年期国债收益率偏低吗（20180515）
美国30年期与10年期国债收益率利差处于历史极低水平，但30年期国债收益率上升很可能将冲击房地产市场，进而导致经济增长走弱。
（1）和美国10年期与2年期国债收益率利差相近，30年期与10年期国债收益率利差也处于历史极低水平，30年期国债收益率在近期上升至3%，但仍远低于2013年的高点4%；（2）美国30年期与10年期国债收益率的利差比德国和日本还低；（3）考虑到住房对美国消费者的重要性，美国30年期国债的重要性远远超过了10年期；（4）美国的历史经验显示，只要未偿抵押贷款债务的利率开始上升，美国国内经济通常就会走弱，这种现象在2000年和2007年都曾发生过。目前美国抵押贷款发放机构的报价利率已经高于未偿利率，这样的话，如果美国30年期国债收益率持续上涨，那么美国住房需求将开始受到影响；（5）如果抵押贷款利率上升导致经济增长放缓，那么美国30年期和10年期国债利差有可能通过10年期国债收益率的下降而回到更加正常的水平。同时，鉴于30年期与10年国债的利差如此之小，美国10年期国债的变动将很有可能非常大。

计算机行业动态点评：行业景气度回升趋势明显

计算机行业景气度回升趋势明显。从投资上看，2017年计算机行业固定资产投资增速回到了20%左右，可以发现自2017年9月从0以来持续回升，趋势相对明显。从收入上看，产业主要细分领域的占比变化不大。根据工信部 2017年软件业经济运行情况报告，2017 年软件产品收入占比 31.3%；信息技术服务占比 53.3%，是最大的细分领域；嵌入式产品占比 15.4%；收入结构整体稳定。2018年1-3月软件行业实现收入共13099亿元，同比增长14.0%，前值7.3%，继续维持上升趋势。整体来看软件板块收入增速依然高于 GDP 增速，显示出作为新兴科技板块其成长性高于全行业平均水平。从利润上看，2018 年 1-3月，软件行业整体利润高达1576亿元，增速为10.8%，前值7.3%；从业平均人数 585.9万人，同比增长 5.0%；从业人员工资总额增长 14.1%。总的来说，行业景气度向好的趋势可能将逐渐显现出来。
财务数据显示行业内生增长向好。2017年A股计算机行业统计标的整体营收增速提升20.7%，同比提升2.4%。整体净利润增速达 9.3%，较前三年有较大的下降。我们认为净利润增速下降的原因是行业商誉减值损失增加和供给侧改革导致的成本上升有关。从其他财务数据来看，研发投入占营收比例持上升至9.7%，费用端的管理费用和销售费用增长得到控制。反观2018年一季度，全行业营收达到1160.9亿，同比增长 38.1%，归属于母公司净利润同比4.7%，销售费用、管理费用、财务费用等占营收的比值分别是12.6%、26.7%、0.6%，与2017年同期比较，销售费用和财务费用占营收的比例下降明显。受制于并购重组政策的趋严，2018Q1计算机行业依赖并购带来的业绩增厚同比减小。
估值回到2014年底水平，关注业绩和政策催化共振的子行业。截止到2018年5月15日，计算机板块市盈率60.13倍，跟2014年底的水平相当，处于2013年以来平均值以下。在行业景气度逐渐回升的大背景下，我们建议关注受益政策催化与基本面有望持续超预期的行业的投资机会，具体有自主可控、云计算、信息安全、工业互联网等。
风险提示：下游行业不景气导致IT投资低于预期的风险；政策转向的风险；宏观经济大幅波动的风险。