【川财研究】独角兽上市对优质成长股冲击有限

策略：独角兽上市对优质成长股冲击有限

事件
5月11日证监会为配合创新试点企业发行股票或存托凭证，拟对《证券发行与承销管理办法》部分条款进行修订并公开征求意见。同日晚间证监会核准了富士康工业互联网股份有限公司的首发申请，但未明确募资金额。
点评
管理办法允许存托凭证进行战略配售、允许发行规模2000万股以下企业采取询价定价等，对A股的存量优质成长股冲击有限。管理办法主要从三个方面对证券发行与承销做了修订：一是对存托凭证发行比照股票发行，首先将存托凭证纳入管理办法适用范围，境内发行执行股票相关规定，境外基础证券发行人承担办法中发行人、上市公司义务和相应法律责任，显示对存托凭证的发行监管仍是从严；其次明确申购新股或存托凭证的市值计算包含存托凭证，显示政策鼓励市场资金配置红筹股的存托凭证；最后允许发行存托凭证的企业根据需要进行战略配售和采用超额配售选择权，这明确显示政策减少存托凭证发行对二级市场的冲击、维护市场稳定的用意。二是新股定价和发行机制更灵活，首先允许发行股票数量在2000 万股（含）以下且无老股转让计划的的企业可通过询价方式确定发行价格，这对中小创新企业上市定价更为合理；其次规定网下设定锁定期的股份均不参与向网上回拨，这同样显示政策对稳定市场、平抑炒作及增强对网下投资者的报价约束的监管意愿。三是完善未盈利企业估值指标的披露，明确未盈利企业应披露市销率、市净率等反映发行人所在行业特点的估值指标，显示对未盈利企业的上市发行与监管也是从严。我们认为，这些监管措施同样显示创新企业发行股票或CDR对A股存量优质股的冲击有限，政策对新兴成长行业的支持已逐步落地。
独角兽企业上市募资仍受严格监管，政策对新兴成长行业的支持意愿不变，但推进落实是在平稳有序前提下。5月11日晚间证监会核准了富士康工业互联网股份有限公司的首发申请，但未明确募资金额。我们认为，这显示一方面监管层对独角兽上市的支持意愿不变，但另一方面对市场的冲击希望降低和可控。因此其募资金额很可能类似于药明康德，最终募资规模会大大低于初版的预披露规模：根据药明康德的招股意向书，预计募集资金使用额为21.3亿元，较此前预披露的57.4亿元减少63%；而富士康此前的申请募集资金为272.5亿元；如果与药明康德类似，则实际募资金额在100亿左右。另外，根据我们的测算，红筹股通过CDR融资额在3000亿左右；符合规定的独角兽企业有小米、宁德时代、大疆、神州优车、威马汽车、联影医疗、蔚来汽车、魅族、优必选、复宏汉霖、智车优行、柔宇科技、Face++等13家，IPO规模预计在1000-3000亿左右；而今年以来实际IPO已显著下降，整体看IPO规模与往年基本持平。

医药：九价HPV疫苗价格谈判落地，进度超预期

事件
2018年5月11日，默沙东九价HPV疫苗在海南省增补资料审核及价格谈判已经结束，最终谈判价1298/支，并进行3天公示。另据香港美兆集团公告，默沙东自5月10日起将暂停供应香港所有九价HPV疫苗。
点评
九价HPV疫苗国内价格谈判落地，为1298元/支。5月11日，默沙东九价HPV疫苗在海南省增补资料审核及价格谈判结束，此次增补包括两种包装，预填充注射器（0.5ml/支）和西林瓶（0.5ml/支），最终谈判价均为1298元/支，与我们之前预测的1350元的价格十分接近，按照3针标准注射流程计算，国内接种九价HPV疫苗花费约为3900元/人。
国内第一针预计在海南开打，进度再超预期。默沙东九价HPV疫苗5月10日被列入海南省增补采购目录，1天后即完成价格谈判，进度飞快，再超预期，根据二类疫苗正常增补流程，参考默沙东四价HPV疫苗上市经验，我们判断，九价HPV疫苗5月底将在海南省完成挂网，省内各市、县疾控机构即可开始采购和销售，九价HPV疫苗国内第一针预计最快6月份在海南开打。
海南推进增补采购，国内发达省份地区或快速跟进。根据2016年来各省二类疫苗集中采购实施方案，对于集中采购后新批准上市的二类疫苗，大都做出明确规定，可以进行增补采购或备案采购，此次默沙东九价HPV疫苗作为国内急需重点疫苗新品种，上市进程受到政策强力支持，火速推进，参照四价HPV疫苗前期上市经验，我们判断，随着海南省增补采购九价HPV疫苗，年内北京、上海、浙江、广州等国内经济发达省份和地区大概率会快速跟进。
九价HPV疫苗香港供应暂停，大陆市场快速放量值得期待。另据香港美兆集团公告，默沙东自5月10日起将暂停供应香港所有9价HPV疫苗。由于九价HPV疫苗在全球呈现供需紧张局面，在国内即将上市销售前夕，默沙东全面暂停香港供货，我们判断，这主要因默沙东正全力备货，以满足大陆市场后续巨大的疫苗需求量，同时利于大陆市场推广取得更好效果。九价HPV疫苗对应国内16-26岁适龄女性近1亿人，假设渗透率以3-5%提升，同时考虑四价HPV疫苗市场份额，其市场空间有望达73-122亿元，若以 20%净利率测算，净利润贡献有望达15-24亿元，市场潜力巨大，同时在厂商默沙东的全方位配合下，智飞独家代理的默沙东九价HPV疫苗在大陆市场快速放量值得期待。
相关标的：智飞生物（300122）。
风险提示：销售进度不及预期；研发失败风险；政策落地不及预期。

采掘：江苏发文要求2019年之前关停焦化厂
事件
5月10日，江苏经信委发布征求意见稿，要求调整江苏焦化行业产业结构。文件要求，沿江地区和环太湖地区独立焦化企业除铸造焦外全部关停；其他地区炼焦煤企业加快兼并整合，2018年底外购煤炭独立炼焦企业一律停产；钢焦联合企业2018年外购焦炭比例达到50%，2019年之前实现全部外购。
点评
江苏焦化企业面临全部关停。由于江苏周边地区炼焦煤资源十分贫瘠，焦化厂焦煤资源多从山西等地外采，并不存在焦煤自供的焦化企业。该意见稿几乎是将江苏地区所有焦化企业进行“一刀切”关停。按照文件要求，江苏地区独立焦化企业将在2018年年底关停，钢厂焦化企业2019年年底关停。根据Mysteel等资讯机构统计，江苏焦化总产能约2900万吨，占全国焦炭总产能5%。其中钢厂焦炭产能约1300万吨，独立焦化产能约1600万吨。 
徐州个体事件全面升级，焦化企业去产能加速推进。自4月上旬开始，徐州地区焦化和钢厂已经全部停产。徐州地区焦化厂产能1500万吨，且都为独立焦化企业。因此，江苏地区独立焦化企业目前已经基本处于关停状态。该方案即使落地，并不会改变短期焦炭的供应边际，但对焦炭长期产能以及地区间供需平衡造成巨大冲击。我们在《焦化行业环保升级或将推动新一轮去产能》报告中详细分析过，作为传统重污染行业，焦化行业有望在2018年通过干熄焦改造、中小产能关停整合等方式实现过剩产能出清。从江苏、河北等地环保政策推进力度来看，我们对于2018年焦化行业去产能的预期正在逐步兑现。
一旦政策落地，将打破钢厂现有区域竞争力。江苏是我国钢铁和焦炭的主产区，根据统计局数据，2017年江苏生铁产量7100万吨，焦炭产量2000万吨，焦炭净缺口1500万吨。这部分供应缺口主要由山西、山东和河北等地供应。一旦当地独立焦化厂，甚至是钢厂焦化厂全部关停，将会造成江苏地区焦炭出现巨大缺口。当期钢企区域竞争力将受到冲击。
2018年或为焦炭去产能大年，焦化个股整体受益。目前国内焦化上市企业剔除ST后标的包括：美锦能源、山西焦化、陕西黑猫、金能科技、宝泰隆和云煤能源。考虑山西、陕西为焦化主产区，焦化个股首推产能最大的山西焦化和陕西黑猫。不过，目前该文件尚处于征求意见阶段，我们将持续跟踪文件能否落地。
风险提示：环保政策变化，需求下滑风险。