【川财研究】关注创业板商誉减值的影响
策略：关注创业板商誉减值的影响
煤炭业深度报告：焦化行业环保升级或将推动新一轮去产能
焦化行业复盘：传统弱势行业，2018年将迎来环保升级重大变革。焦炭是钢铁的生产的重要原料，在炼钢过程中为高炉提供热能和骨架。焦化上下游产业链较为封闭，上游炼焦煤全部用于炼焦炭，下游87%的焦炭用于钢厂炼钢。焦化作为中间加工行业，由于技术门槛不高、市场集中度低，在黑色产业链中议价能力一直最弱。
2018年以来，以徐州焦化限产为序幕，拉开全国焦化行业新一轮环保升级浪潮。截止发稿日，徐州焦化企业陆续从限产转为闷炉，环保升级力度持续增强。借力此轮环保升级，焦化行业或迎来落后产能淘汰、市场集中度提高的重大变革。
焦化行业产能结构现状：主流炉型4.3米，干熄焦占比仅37%。截止2017年年底，全国焦化产能6.5亿吨，其中2/3产能为独立焦化厂。根据焦炭行业十三五规划，焦炉高度4.3米以下的产能被定义为落后产能，然而目前国内近一半产能焦炉高度在4.3米；按照熄焦工艺分类，目前全国干熄焦产能占比仅有37%，大部分产能仍在采用污染大但成本投入小的湿熄工艺。其中，钢厂焦化厂干熄焦比例为78%，独立焦化厂干熄焦比例仅有16%。
焦化行业污染源及环保升级趋势：干熄焦改造或导致8000万吨产能退出。焦化行业属于典型的重污染行业，一直处于环保治理的风口浪尖，且处于“26+2”城市的焦化企业自2019年10月1日起，将执行污染物特别排放限值标准。为实现环保要求，现有焦化产能环保升级方式主要包括安装脱硫脱硝装置和干熄焦改造。脱硫脱硝设备投入成本虽不高，但目前焦化行业脱硝工艺并不成熟，因此干熄焦改造几乎成为了技术角度上环保升级最可行的手段。
干熄焦改造投入巨大，从成本收益角度测算，100万吨年产能以下的独立焦化厂不具备干熄焦改造的经济性。经测算，目前湿熄焦独立焦化厂中产能低于100万吨的焦化产能为8000万吨，占全国比重14.5%。这部分产能极有可能在2018年开始的这波焦化环保升级中主动退出。
环保推动新一轮去产能，焦化个股整体受益。目前国内焦化上市企业剔除ST后标的包括：美锦能源、山西焦化、陕西黑猫、金能科技、宝泰隆和云煤能源。熄焦工艺上，上市公司均配备干熄焦设备，焦化行业环保政策趋严有利于板块上市公司个股。考虑山西、陕西为焦化主产区，且山西地区潜在退出产能占比较高（25%），一旦徐州环保政策在全国推进，山西地区上市企业将最为受益。
风险提示：钢材供需走弱；环保政策变化。
风电行业2017年年报及2018年一季报总结：装机拐点将至，适时布局设备龙头
2017年业绩分化，运营商盈利显著改善。2017年我国新增并网、吊装装机分别同比下滑22.12%、16.22%，弃风率有所下降，全年风电发电量3057亿千瓦时，同比增长26.85 %，利用小时数同比增长206小时至1948小时，有较大程度的改善。受整机招标价格下降与原材料价格持续上涨的影响，2017年川财证券风电行业股票池内24家公司营业收入1248亿元，同比增长1.34%；归属母公司所有者净利润151.76亿元，同比增长35.63%，其中风电运营商盈利显著改善。剔除风电运营商，16家公司收入同比减少0.82%至711亿元，归属母公司所有者净利润同比增长72.90%至62亿元。归属母公司所有者净利润增速远高于收入同比增速主要是因ST锐电归属母公司所有者净利润与2016年相比增长约32亿元，亏损额大幅减少，剔除ST锐电后，15家整机与零部件企业收入同比增长0.31%，净利润同比减少8.66%。
2018年一季度业绩分化加剧。受弃风率下降影响，风电运营商归属母公司所有者净利润同比增长91.59%，剔除8家运营商后，16家风电企业营业收入同比减少3.92%，归属母公司所有者净利润同比减少41.14%。一季度整机制造商收入50.49亿元，同比减少6.87%，增速较2016年相比提高15.26个百分点，归属母公司所有者净利润亏损0.16亿元，4家整机企业业绩差别较大。受原材料价格维持高位影响，风塔及零部件企业归属母公司所有者净利润持续下降，但从收入来看，2018年新增装机重回高增长的判断已初步得到验证。
2018年新增装机规模有望改善，预计产业链景气度将向上游延续。我们预计2018年风电新增装机影响因素将持续改善：（1）电价下调时间点临近；（2）招标价格企稳；（3）弃风率持续下降。在本轮景气周期中，受弃风率下降影响，风电运营商经营环境优先改善，股价也有所表现。预计随着新增装机规模增长，行业景气度将由下游的运营商向中游整机及零部件厂商延续。在2018-2020年风电新一轮景气周期开启之时，建议适时布局整机与零部件龙头企业，相关标的：金风科技、天顺风能、中材科技。
风险提示：风电新增装机不达预期、原料价格大幅上涨，弃风率反弹。
新莱应材（300260）：受益半导体设备国产化，已进入国际半导体核心供应链
公司已进入国际电子半导体设备厂商核心供应链，2017年以来，已有的长期供货业绩推动公司电子半导体业务大客户拓展不断突破。公司已连续多年成为美国第一大应用材料公司的合格供应商，并一直通过其间接对电子半导体设备厂商实现供货，有连续的电子半导体核心供应链的供货业绩。公司2017年开始，主推半导体领域的自主品牌NanoPure，实现部分产品与美国、日本的技术同步，专注研发和应用超高洁净应用材料（包括真空系统、气体管道系统、泵、阀等），并成功应用于合肥晶合晶圆厂、台积电南京晶圆厂的特气和大宗气体制程污染控制中。2017年以来，公司重点拓展真空与气体管道系统行业，已取得各类认证以及国际核心设备厂商的供货业绩，可以充分享受半导体需求集中爆发带来的弹性，电子半导体业务成长性明显。
通过山东碧海的收购，公司成为液态食品无菌灌装和包装一体化解决方案提供商，极大提高公司竞争力，食品领域盈利模式发生重大变化。公司2017年通过对山东碧海的收购，进一步向纸铝塑复合液态食品无菌包装纸和无菌纸盒灌装机及配套设备行业延伸，成为一家为数不多的有能力提供液态食品无菌包装一体化解决方案的领先厂商。未来公司通过食品领域业务的战略整合，食品领域业务盈利模式将发生重大调整，从灌装设备关键零部件生厂商转变成一体化方案提供商以及耗材提供商，将极大地提高公司在液态食品灌装机包装行业的竞争力以及食品领域业务的持续发展性。
首次覆盖予以“增持”评级，公司业绩拐点，受益半导体设备国产化。我们预计2018-2020年，公司可实现营业收入13.07、18.23和21.38亿元，归属母公司净利润0.70、0.90和1.19亿元。总股本2.02亿股，对应EPS0.35、0.45和0.59元。
估值要点如下：2018年05月05日，股价15.91元，总股本2.02亿股，对应市值32.13亿元。预计2018-2020年PE约为46、36和27倍，最新PB为4.72倍。我们认为公司合理市值区间：28（市场平均）亿-42亿,目前处在区间下边缘。新莱应材已经进入半导体设备核心供应商体系，而且在当前设备投资集中释放的阶段，设备企业业绩弹性最大，应当享受相应估值溢价。我们首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：订单恢复持续性低于预期、募投项目投产进度低于预期，市场风格压制公司估值等。
新纶科技（002341）点评：龙头起航，国产替代再加速
事件：
5月7日，公司子公司新纶复合材料科技(常州)有限公司与孚能科技(赣州)有限公司签订了《战略合作与采购框架协议》。根据该协议，双方将深入开展产品研发与技术交流合作，推动动力锂电池铝塑膜的国产化生产供应；自2018年5月至2020年12月，孚能科技向新纶复材采购锂离子电池用铝塑膜产品，铝塑膜需求计划为累计1,900万平方米。
点评：
护城河构筑，获高端市场认可。作为锂电池的核心材料之一的铝塑膜对电池的循环寿命、电学性能、机械强度等至关重要，该行业拥有极高的技术门槛。而动力锂电池对铝塑膜的要求尤其高，我们认为动力电池客户的采购将是对公司产品的最大认可。孚能科技作为我国软包电池的龙头企业，现供应北汽新能源、江铃等主流整车厂的高端车型。此次协议代表公司铝塑膜产品变相进入了主流车企的供应链，占领了市场的制高点，意义远大。
产能释放，未来销量可期。公司通过收购日本T&T铝塑膜业务，获得专利、技术、客户等全套相关资源，并不断扩张日本三重工厂产能至接近200万方/月。年中常州二期工厂的300万方/月产线有望投产，另300万方/月产线的基础建设也已经投入建设，产能扩张确定性强。
龙头起航，国产替代再加速。正是由于铝塑膜的高技术门槛，国际市场基本被日韩企业牢牢把控，昭和电工与大日本印刷占据50%以上市场。而公司常州项目将加速国产替代的进程，在获得动力电池客户认可的同时，也有望快速拓展相对要求更低的消费类软包电池市场。因此公司的产能有足够的消化渠道，拥有较高安全边际。
盈利预测：
预计公司2018-2019年分别实现归属母公司股东净利润3.56、5.95、7.68亿元，对应PE分别为43、26、20倍。我们继续给予“增持”评级。