【川财研究】短期震荡反弹，继续布局优质成长

宏观： 中美景气周期与利差走势

近期在美国国内经济形势走强的背景下，美元指数不断冲高，目前已经反弹至92以上水平。同时，从通胀债与国债利差情况看，美国目前通胀预期亦不断走高，目前隐含通胀率已经达到2.2左右水平。在美元指数与通胀同步走强的情况下，美债收益率一度冲破3的关口，再叠加国内近期流动性偏宽松下国债利率迅速下行，目前中美利差已经压缩到50-60BP的低位水平。事实上，我们认为，中美之间利差水平的变动一定程度上代表了两大经济体之间所处经济周期的不同。考察历史，我们看到，每次中美利差的重要拐点均伴随着中美之间景气度的分化背离。而此次美债冲高正是在美国方面经济接近高涨顶峰，而国内经济周期尚处于有待确认阶段所形成的一次分化压窄。
高频实体情况方面，上游方面，本周美国方面原油库存意外上行，但从油价看市场并未对此产生过多担忧。目前中东政治局势持续紧张，美国与伊朗方面的政治摩擦可能导致油价在目前基础上进一步上行，需对此做持续观察。目前煤炭库存水平处于较高水平，动力煤仍处于淡季，下游需求不强，神华等大型集团近期亦下调长协煤价格。同时大秦线近期检修完毕，港口煤供给有望进一步放松，煤价易跌难升。中游方面，近期钢材库存连续六周下行，为中游工业原料价格回暖提供了有效支撑。后续需继续观察扩大内需相关政策对于钢铁建材等可能带来的影响。下游方面，春节以来主要农产品价格均处于持续弱势状态，短时间内尚未看到反转的迹象。
流动性及利率方面，本周央行在公开市场继续大幅度回笼流动性。在跨过税期后，本周资金面情况明显有所缓和，货币市场利率出现下行。整体看，尽管降准在一定程度上刺激了市场对于宽松的预期，但央行目前的操作逻辑仍延续了此前削峰填谷的基本模式，货币政策并未转向。利率方面，随着流动性再度宽松，本周短端利率水平出现了较为明显的下行。但同时，长端利率则下行有限，期限利差有所走扩。从近期PMI指数的情况看，尽管外部环境遭遇到一定不利因素，但目前实体经济仍保持一定韧性，长端继续大幅下行动力已经明显不足。

策略：短期震荡反弹，继续布局优质成长
贸易战隐忧持续压制风险偏好，但短期落地及政策持续支持等使得市场风险偏好可能有所回升，流动性和经济预期平稳，大盘持续低位震荡后面临反弹，中小盘偏强风格延续。中美贸易谈判结束，表态要持续磋商和沟通使得短期担忧有所落地，证监会宣布就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见持续显示政策支持新兴成长行业是中长期的；大盘持续低位震荡后，受贸易战隐忧持续压制的风险偏好回升使得大盘面临反弹，优质成长仍是主线。
市场趋势的核心变化因素：
（1）5月4日新华社通稿称，中美双方在北京就共同关心的经贸问题进行了坦诚、高效、富有建设性的讨论；并在有些领域达成了一些共识；且双方同意继续就有关问题保持密切沟通，并建立相应工作机制。（2）5月4日证监会宣布就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见，明确存托凭证的减持应当符合上市公司股份减持的规定，且设置了存托凭证持有人单独表决事项、存托凭证退市回购安排等投资者保护措施。
行业配置和主题策略：
继续布局优质成长股。（1）市场风险偏好短期可能有所回升，优质成长股依然是主线，业绩和成长性是配置核心逻辑。（2）证监会宣布就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见等持续显示政策支持新兴成长行业是中长期的、国家战略层面的，叠加一季报创业板业绩改善迹象持续等，中长期风格转换已经来临；优质成长个股仍是中期配置的主线，业绩和成长性是主导逻辑；这其中首选关注芯片、5G、军工、生物医药、游戏等细分子行业中有业绩的低估值个股，此外生物科技、云计算、人工智能、高端制造等政策鼓励的行业中的龙头个股也值得关注。（3）绝对估值较低、外资持续流入以及业绩增速仍较高等使得低估值蓝筹调整后仍可能受机构资金逢低配置，主要关注几个方面：一是消费类中的商贸、医药、智能家电等低估值蓝筹板块，其中医药叠加中长期消费升级、生物科技和创新的趋势。二是大金融中的大券商、大银行等低估值确定性蓝筹，业绩改善的确定性较高，其中券商受益于成交额难以继续萎缩、独角兽回归投行受益等基本面改善。三是盈利确定性改善的周期板块，首选受益于新能源汽车销售增长、成长空间较大的有色中的小金属板块；其次关注钢铁、煤炭、化工等传统周期板块。（4）中短期内政策性主题仍是重点，贸易战和自主创新相关的集成电路等值得关注；此外，CDR和独角兽回归以及MSCI临近导致的相关细分行业龙头等概念也值得关注。

海外动态：失业率创新低，薪资增长平稳

事件
5月4日美国劳工部公布了2018年4月非农就业数据：新增非农就业人数初值为增加16.4万人，远低于市场预期增加19.3万人；3月数据从增加10.3万上修为增加13.5万人，2月从增加32.6万下修为增加32.4万，前两月合计上修3万人；U3失业率3.9%，前值4.1%，创下18年来的新低；U6不充分就业率7.8%，前值8%，创下17年以来的新低；劳动参与率62.8%，前值62.9%。平均时薪同比上涨2.56%，前值2.7%；平均周工时34.5小时，与前值持平。
点评
美国4月非农数据低于预期，但失业率创下新低，美国劳动力市场状况依然强劲。美国4月非农数据远低于预期的一个原因是3月数据环比上修了3.2万人。更加值得重视的是，U3失业率和U6不充分就业率分别创下了18年和17年以来的新低，进一步说明美国的劳动力市场依然处于接近充分就业的状态。同时，4月美国的劳动参与率略有下降，并且平均时薪的增长也出现了一定程度的回落，表明美国就业市场依然存在闲置劳动力。另外从分行业来看，4月美国非农就业增长的主力是专业和企业服务、制造业、医疗和采矿业，制造业的就业增长延续了过去一年多以来的强劲势头。需要注意的是，虽然4月美国薪资增长略有回落，但考虑到美国的失业率已经回到4%以下，随着美国经济扩张的延续，薪酬上涨的压力不容忽视，而劳动力薪资的上升进而将提高美国的通胀压力。
维持美联储将在6月加息的判断。从经济领先指标来看，美国经济依然处于扩张周期。2018年3月美国经济谘商局经济领先指标为109，高于前值108.7，继续刷新历史新高，近6个月年化增速高达8.8%， 10个分项指标中有6个扩张，1个持平，3个收缩。截至2018年3月，美国经济谘商局经济领先指标已经连续上涨了6个月。2018年第一季度美国实际GDP同比增长2.9%，其中私人部门总投资同比增长5.8%，创下了3年来的新高，在本轮经济复苏周期一直缺席的投资支出增加出现了加速上升的迹象。另外，截至4月20日，有87家标普500成分公司发布了2018年一季报，其中79.3%的公司盈利超过了市场预期。宏观经济持续扩张、企业盈利继续改善，而通胀依然温和将为美联储继续执行渐进的货币政策正常化计划提供支持，我们维持美联储将在6月份加息的判断。

海外研究：川财投研看世界系列之二：大国博弈 科技为王
核心观点
全球科研投入持续增加，知识技术密集型行业具有竞争力
20世纪以来全球范围内科研投入持续大幅增加：2000至2015年间，科研经费支出累计翻了一番多。按地域来看，研发活动高度集中于北美、欧洲和东亚等地区。其中，美国研发投入最多，其2015年国内研发支出总额为4,970亿美元，占全球总量的26%；中国紧随其后，日本位列第三，三国研发总支出约1.9万亿美元、占全球一半以上。2015年知识和技术密集型行业在全球经济总量中的贡献率达到近三分之一（31%）。以中国为代表的亚洲地区研发投入增长速度引人注目，成为全球研发增长的主要驱动力量和研发活动最密集的地区之一。
战略预算多头发力，发达经济体科技创新势头强劲
美国政府《创新战略》为创新提供保障，完善美国创新生态系统四大基础：基础研究、STEM教育、先进基础设施和下一代数字基础设施投资力度。德国《数字化战略2025》以信息技术为基础，建设智能工业和智慧城市等，提高竞争力。《新工业法国》战略，提出“未来工业九大解决方案”，创新驱动法国工业转型。英国重视科研，专项基金扶持战略优先领域基础设施建设。欧盟《地平线2020》计划支持跨部门跨行业创新活动，加速欧洲数字化进程。日本推行“四大政策支柱”：推动未来产业创新发展；解决经济社会重大挑战；强化科技创新能力；构建人才、知识和资金良性循环体系。
人工智能、云计算和物联网技术持续突破，助推经济社会转型升级
人工智能（AI）的迅猛发展归功于AI芯片突破，让并行处理更快更强大。AI芯片技术路线有三种：GPU, FPGA和ASIC，分别以英伟达(Nvidia)的Tesla、赛灵思(Xilinx)和Google的TPU为代表。三者各有优势，未来或呈现多技术并存。物联网(IoT)是全球信息社会的基础设施，将产生广泛而深远影响，包括提高生产力、节约能源、提供医疗健康服务、实现工业自动化、改善公共交通和无人驾驶等。随着应用计算需求不断扩展，云计算因其规模庞大、分布式计算，去中心化、性价比高，可用性、扩展性和安全性突出而迅速发展，全球云计算市场连续4年高速增长。
生物科技和航天产业蓬勃发展，扩展人类活动内涵外延
医学将通过技术突破而发生质的飞跃，如基因组学研究、再生医疗等核心领域。可穿戴设备、机械外骨骼、药物增强和自我量化等科技或带领人类突破生物能力界限。航天产业从研究开发、空间设备制造、航天产品供应，到最终为用户提供太空产品服务，包含很长的增值链。全球商业航天蕴涵巨大的商机，中国航天产业方兴未艾，美国较为成熟、技术长期领先。科技创新如机器人、先进推进系统、轻便材料和元件小型化等，降低航天成本，开启太空新机会。中国在航天技术、政策和产业环境方面尚有差距，市场前景广阔、机遇挑战并存。

医药生物：关注优质仿制药，业绩持续改善值得期待

医药生物板块本周上涨2.11%，板块表现在所有28个一级行业中位列第2，分子板块看，医药生物行业三级子行业除医疗服务外均有所上涨，相对而言，生物制品涨幅最高。我们认为今年上半年仿制药一致性评价品种或陆续获批，后市仍可关注受益于仿制药一致性评价政策的CRO及优秀仿制药企业的投资机会，同时还可关注估值与业绩匹配程度较好的医药商业板块，相关标的：乐普医疗（300003）、九州通（600998）、柳州医药（603368）。从估值来看，截至5月4日，以TTM整体法（剔除负值）计算，医药行业整体市盈率36.18倍，处于历史相对低位。相对于整体A股剔除金融行业的溢价率为61.73%。

建筑建材：长三角沿江水泥熟料价格突破400元每吨
本周沪深300指数上涨0.47%,建材行业指数上涨0.03%。分子板块看，水泥和消费类建材板块偏强，管材、玻璃和耐火材料板块偏弱。水泥方面，华东地区水泥熟料价格本周上涨20元/吨，突破400元/吨重要压力位。受越南等进口货源冲击，华东熟料价格前期一直维持在390元/吨的进口成本附近。但随着终端持续回暖以及江苏、安徽等产线检修，华东熟料供应愈发偏紧，供需支撑下，当地水泥价格5月份将持续走强。玻璃方面，需求偏弱，厂商库存旺季反季节性堆积，全国玻璃现货轮番降价。本周全国玻璃现货平均价再降12元至1640元/吨。考虑华南地区在5月中下旬即将进入雨季，厂商主动降价去库存压力依然存在。华东熟料强势上涨有望提振水泥板块情绪，周期行业持续高利润背景下上游耐材板块量价齐升，建议继续关注强业绩支撑的水泥、耐材标的：海螺水泥（600585）、万年青（000789）和鲁阳节能（002088）等。

医药生物-长生生物：四价流感疫苗生逢其时，水痘疫苗高增长可期

自研疫苗产品力优秀，二类苗推动公司高成长
长生生物自研疫苗品种丰富,综合产品力优秀，6大疫苗品种市占率均排名前5。疫苗流通领域改革负面影响消除，伴随行业复苏，公司2017年营收和净利高速增长，以狂犬疫苗和水痘疫苗为核心的二类疫苗公司业绩主要驱动力,疫苗流通“一票制”实施，低开转高开影响深远，公司毛利率和净利率中期上行趋势持续。
新生儿需求释放+2剂免疫全国推广提速，水痘疫苗爆发增长可期
受行业影响，2016-2017年满1岁新生儿水痘疫苗接种需求延迟，2018年起有望集中释放，多地政府正式推动水痘疫苗实施2剂免疫程序，将推动水痘疫苗市场快速大幅扩容至65亿元。新生儿免疫需求集中释放，叠加全国推行两剂免疫程序提速，两大逻辑支撑国内水痘疫苗市场迎来加速增长新阶段，受益行业和自身品牌优势，长生生物水痘减毒活疫苗爆发式增长值得期待，单一品种净利润贡献有望超7.5亿元。
四价流感疫苗国内首家上市在即，年内营收或超8亿元
国内流感病毒优势毒株切换，导致所有在售三价流感疫苗保护效力锐减，B型流感严重爆发，四价流感疫苗市场需求迫切，长生生物四价流感疫苗近期大概率首家上市。国内流感疫苗年需求量近3000万人份，无有效三价疫苗可用导致巨大供需缺口，公司四价流感疫苗可谓生逢其时，利润释放潜力不容忽视，若顺利上市，我们推测其合理价格中枢110元/人份，年内有望贡献营业收入超8亿元。
重磅潜力疫苗品种储备丰富，陆续上市值得期待
带状疱疹疫苗2019年有望国内首家上市，对应50岁以上适龄人口近4亿，按1%渗透率测算，市场规模超20亿元；公司23价肺炎球菌疫苗预计2020年上市，考虑国内超72亿元的市场空间，有潜力成长为5-10亿元大品种。
首次覆盖予以“增持”评级
预计公司2018-2020年营业收入为25.92、32.17、36.43亿元，EPS为1.03、1.33、1.59元/股，对应PE分别为25.26/19.60/16.38倍。我们重点看好公司四价流感病毒裂解疫苗和水痘减毒活疫苗的业绩贡献潜力，首次覆盖予以“增持”评级。