【川财研究】对债市中长期走势仍需保持谨慎

宏观：对债市中长期走势仍需保持谨慎

元旦后首日国债期货全线收跌，引发市场担忧。国开债215恢复发行诱发下跌。此次债市下跌也明显呈现出不平衡的特征，10年期国债上行3.5个BP至3.92%，与此同时国开债215则大幅上行8BP至4.89%。此前我们已经多次强调，国开债215的停发是债市由急跌转入稳定的一个重要分水岭，而此次国开行恢复170215的发行，对债券市场情绪产生了明显的不利影响，国开债利率则首当其冲，受到的影响大于国债。另一方面，从持有力量来分析，国债作为最基本的安全资产，主要持有人为商业银行，而国开债的持有人当中非银机构的占比要更大一些。本次国开债跌幅显著大于国债，或许也能在一定程度上印证我们关于强监管下金融机构行为出现异化的判断。
对债市中长期走势仍需保持一分谨慎。强监管因素作为直接引发本轮债市调整的最核心驱动因素已在债券价格层面有了较为充分的反映，监管冲击的边际影响可能会出现一定钝化。与此同时，跨年后资金面情况迅速回暖，一年期国债收益率应声下跌，部分缓解了此前期限利差过窄的问题。短期看，债市继续调整的可能性不大。但另一方面，作为决定利率走势的长期因素，实体经济目前仍保持一定韧性。12月PMI指数虽稍有下落，但整体上仍好于市场此前预期，限产因素对实体经济的负向冲击仍属可控，且外需依旧保持强劲。而作为17年全年压制通胀的最主要力量，主要食品项价格在冬储效应下已经连续上涨近两个月，同时原油等大宗商品价格则依旧相对坚挺，对债券市场也形成一定压力。总而言之，对目前债市中长期走势仍需保持一分谨慎。

公用事业：继续关注煤电联动

用电量方面：2017年1-11月全社会累计用电量5.7万亿千瓦时，同比增长6.5%，增速较去年同期提高1.5个百分点；电力装机方面：全国6000千瓦及以上电厂装机容量16.8亿千瓦，同比增长7.2%，增速较去年同期回落3.2个百分点。我们认为随着全社会用电增速回暖及电力装机增速放缓，电力供需失衡的状况有望继续得到缓解，利好电力行业。火电板块：2017年1-11月全国平均电煤价格指数为514元/吨，已达到触发煤电联动机制的条件。若煤电联动启动，火电企业盈利状况有望得到改善，可关注优质火电企业，相关标的有华能国际、华电国际。水电板块：2018年弃水状况有望得到缓解，水电企业业绩预期向好，可关注高股息率、低生产成本的水电企业，相关标的有长江电力。配售电板块：配售电改革政策接连落地，售电业务开始向发电、输配电上游环节融合，具有用户及电源优势的企业有望在电力市场化交易中受益，相关标的有三峡水利。

康尼机电（603111）：进军消费电子,周期+消费双主业稳步发展

2018年门系统业务增长加速，新能源车业务蓄势待发。随着动车组招标和交付的加速以及公司市占率的上升，我们预计公司干线铁路车辆门系统的收入有望较快增长，公司门系统收入增速在2018年将进入加速上升阶段。城市轨道交通门系统也有望维持20%以上的增速，且超预期的概率较大。公司充电连接总成和高压输配电总成已经在国内市场取得相当的竞争优势，能够充分享受新能源车行业快速增长的红利。新能源大巴门产品在2016年取得了首单。

公司未来将形成“轨交+消费电子”双主业格局，有助于平滑周期。公司拟收购消费电子精密结构件表面处理龙头龙昕科技，该业务的收购有利于公司平滑业绩的波动以及提升整体估值水平。

首次覆盖予以“增持”评级，公司安全边际大，向上弹性大。公司未来将形成“轨道交通+消费电子”双主业经营格局，看好公司双主业经营战略，抵抗经济周期波动和持续增长的能力都有所增强。短期看点在于轨交车辆门系统业务的加速放量，中期在于车辆维保后市场放量和消费电子表面处理业务快速增长，增厚业绩。

估值要点如下：2018年01月02日，股价14.31元，对应市值128亿元,当前考虑配套资金募集后对应市值139亿。若不考虑配套资金募集，2017-2019年PE约为50、21和16倍；假设公司配套募集在2018年内完成，摊薄后2018-2019年PE约为23和18倍。分部估值来看，公司合理市值区间为179亿-204亿。公司市值低于合理区间的下限，反映了比较保守的预期，我们认为存在一定程度的低估，具有比较大的安全边际。

风险提示：轨交行业投资、招标体量和时间低于预期，干线车辆大修时间推迟，新能源车业务增长低于预期，市场风格切换带来机械板块估值中枢下移等。