价值投资之股息率分析
中国改革开放三十年，浓缩了发达国家几百年的经济发展历程，中国经济的高速增长、资产的重新评估、通胀、宏观调控等等，以及市场短而快的周期，都是发达国家经济发展历程中的缩影。政府宏观调控的强大影响力，缺乏效率的市场，经济形势的快速切换，都给处于成长期的中国资本市场既带来了巨大的发展机遇，同时也带来了比成熟市场高得多的风险。资本市场的跌宕起伏，也逐渐让更多的投机者转换为投资者，直接或间接地培养了一大批运用价值投资理念进行投资的机构投资者。不少投资者也在揣摩着一个话题：“在中国市场能坚持价值投资吗”。让我们来看看国外的经验历程。
价值投资法从某种意义上是一种基本面分析投资法，但又不完全相同，价值投资法的核心是进行公正合理的估价，通常情况下股价成周期变动，被预期高价的投资者和短线投资者推至非理性的高度，之后便受到科学估值投资者的打压。证券估值的基本方法有：内含价值法、相对价值法、收购价值法等。本杰明.格雷厄姆被认为是证券分析的开山鼻祖，1934年出版的《证券分析》一书，开创了价值投资理念的先河。该书的核心思想是：谨慎投资，只有在价格远低于其内在价值时才购买股票。他认为当股票的价格低于内在价值时，股票存在一个正的安全边际，拥有了安全边际，投资者就拥有了一种更容易取胜的优势。巴菲特就是运用格雷厄姆思想最成功的范例，其不怎么重视年度的绩效，而把焦点放在每四年或每五年的平均值上，注重权益回报而不是每股收益，计算股东收益，寻求高利润率的公司等。总之，他认为价值投资具有两个要素，一是股票的内在价值如何，二是是否可以在股价远低于其内在价值时买进该股票。
判断股票内在价值的指标很多，比如市赢率、每股资产倍率、现金流，这里提供的是选股的方法，那么从市场整体来，是否具有了投资的价值呢。美股近期走势强劲，标普500指数创下金融危机后新高，2012年以来累计增长14.34%；截止2012年6月30日，标普500市盈率14.51倍；标普500指数2013年预期市盈率12.42倍；2012年Q2约64%成分股盈利超预期。那么，在严峻的经济环境下，外围股市是否脱离了价值区间呢？标普500指数历史上市盈率波动区间介于4.78至44.2，平均市盈率水平为16.45，10-20是合理区间。从长期来看，市场利率是股票估值的最重要的变量之一，资金回报率的倒数就是市盈率，美国10年期国债收益率目前为1.662%，美国股民面对的市场利率1.662％，风险溢价3％，共计4.662％，再保留安全边际1/3。所以，美股只需要提供6.2％左右的年回报率，标普500指数的合理市盈率为16倍左右。美联储在2014年之前不会加息，美股的当前估值不高，股市仍有上涨的空间。
股息率是股息与股票价格之间的比率。在投资实践中，是衡量企业是否具有投资价值的重要标尺之一，它的高低是反映投资价值高低的一个重要标准。从最具代表性的沪深300指数情况来看，平均市盈率为11倍，股息率在2.4%左右，根据我国的实际情况结合国际看法，3％的股息回报率通常被认为是“合理”的，而这样的公司值20倍市盈率，而股息率在1％左右的公司只能获得7倍左右的市盈率，股息率在2％左右的公司只能获得14倍左右的市盈率。2009年至2011年，标普500指数的股息率分别为2.11%，1.87%和2.12%。所以，从分红的估值角度分析，当前标普500指数14.51倍的估值也很合理。
另外，沪深300股票大多代表着蓝筹、央企等，不论在自然资源、金融资源的取得，还是在国家政策上都具备强大的优势，所以盈利表现相对优异，但是市场的解读是这种盈利表现是因为非市场化的因素，所以不具备核心竞争力，在全流通的时代自然也不能给出过高的估值，而标普500的构成公司大多是靠自身的竞争优势获得的，估值高于沪深300股票其实是合理的。对于成熟型的公司，股息率是重要的因素，但对于成长型的公司，最关键的指标还是成长率。如A股中的部分煤炭股连续多年股息率超过4%，但今年业绩将明显下滑，因此最近几个月股价暴跌。
从2009年至2011年，A股股息率分别为1.04%，1.14%和1.82%。而同一时期沪深300的股息率分别为1.29%，1.59%和2.34%。目前沪深300市盈率约10倍，从这个角度来看，沪深300的估值比较低。但由于银行股分红占比比较大，而银行的盈利预期在随着利率市场化的推进而不断下降，所以当前沪深300的估值也不算低估，而中小板和创业板估值明显高的离谱。
但A股市场自2001年以来，每当股息率超过一年期存款基准利率，股市就将酝酿一波大幅反弹行情，当股息率低于活期存款利率，市场面临见顶风险。活期利率水平限定了A股市场大牛市的顶部(2007年)，一年期存款利率限定了大熊市的底部区域(2005年和2008年)。股息率与存款利率的高低变化体现了股市和存款两大类资产谁更具有配置价值。资金从低价值资产流向高价值资产，决定了A股市场的运行区间。
当前A股市场的股息率再次凸显其投资价值。根据我们的预测，即使2012年A股市场盈利增幅为0，在分红率不变情况下股息率也将达到2.84%，略低于当前3%的一年期定期存款基准利率。但在经济下滑背景下存款基准利率下调是大概率事件，只要一年期定期存款基准利率再下调一次，股息率就接近一年期存款基准利率。如果下调超过一次，那么A股市场投资价值更加明显。需要说明的是，股息率接近或低于一年期存款基准利率并不意味着股市立即见底反弹。2005年在月化股息率低于一年期定期存款基准利率两个多月之后股市才出现反转，2008年由于政策影响，月化股息率低于一年期定存基准利率的时间稍短一些，只有一个月左右。
真正说到价值投资，需要判断的指标太多，也必须综合的看，这里只提供一种思路，一种判断的方法。正如格雷厄姆注重以财务报表和安全边际为核心的量化分析，是购买廉价证券的“雪茄烟蒂投资方法”；而另一位投资大师菲利普?费雪，重视企业业务类型和管理能力的质化分析，是关注增长的先驱，他以增长为导向的投资方法，是价值投资的一个变种和分支。而巴菲特是集大成者，他把量化分析和质化分析有机地结合起来，形成了价值增长投资法，把价值投资带进了另一个新阶段。
（文中所涉及的数据来自于公开媒体雪球财经、新华财经，文中信息不构成任何投资建议，我公司力求本栏目刊载的信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。）
价值投资法从某种意义上是一种基本面分析投资法，但又不完全相同，价值投资法的核心是进行公正合理的估价，通常情况下股价成周期变动，被预期高价的投资者和短线投资者推至非理性的高度，之后便受到科学估值投资者的打压。证券估值的基本方法有：内含价值法、相对价值法、收购价值法等。本杰明.格雷厄姆被认为是证券分析的开山鼻祖，1934年出版的《证券分析》一书，开创了价值投资理念的先河。该书的核心思想是：谨慎投资，只有在价格远低于其内在价值时才购买股票。他认为当股票的价格低于内在价值时，股票存在一个正的安全边际，拥有了安全边际，投资者就拥有了一种更容易取胜的优势。巴菲特就是运用格雷厄姆思想最成功的范例，其不怎么重视年度的绩效，而把焦点放在每四年或每五年的平均值上，注重权益回报而不是每股收益，计算股东收益，寻求高利润率的公司等。总之，他认为价值投资具有两个要素，一是股票的内在价值如何，二是是否可以在股价远低于其内在价值时买进该股票。
判断股票内在价值的指标很多，比如市赢率、每股资产倍率、现金流，这里提供的是选股的方法，那么从市场整体来，是否具有了投资的价值呢。美股近期走势强劲，标普500指数创下金融危机后新高，2012年以来累计增长14.34%；截止2012年6月30日，标普500市盈率14.51倍；标普500指数2013年预期市盈率12.42倍；2012年Q2约64%成分股盈利超预期。那么，在严峻的经济环境下，外围股市是否脱离了价值区间呢？标普500指数历史上市盈率波动区间介于4.78至44.2，平均市盈率水平为16.45，10-20是合理区间。从长期来看，市场利率是股票估值的最重要的变量之一，资金回报率的倒数就是市盈率，美国10年期国债收益率目前为1.662%，美国股民面对的市场利率1.662％，风险溢价3％，共计4.662％，再保留安全边际1/3。所以，美股只需要提供6.2％左右的年回报率，标普500指数的合理市盈率为16倍左右。美联储在2014年之前不会加息，美股的当前估值不高，股市仍有上涨的空间。
股息率是股息与股票价格之间的比率。在投资实践中，是衡量企业是否具有投资价值的重要标尺之一，它的高低是反映投资价值高低的一个重要标准。从最具代表性的沪深300指数情况来看，平均市盈率为11倍，股息率在2.4%左右，根据我国的实际情况结合国际看法，3％的股息回报率通常被认为是“合理”的，而这样的公司值20倍市盈率，而股息率在1％左右的公司只能获得7倍左右的市盈率，股息率在2％左右的公司只能获得14倍左右的市盈率。2009年至2011年，标普500指数的股息率分别为2.11%，1.87%和2.12%。所以，从分红的估值角度分析，当前标普500指数14.51倍的估值也很合理。
另外，沪深300股票大多代表着蓝筹、央企等，不论在自然资源、金融资源的取得，还是在国家政策上都具备强大的优势，所以盈利表现相对优异，但是市场的解读是这种盈利表现是因为非市场化的因素，所以不具备核心竞争力，在全流通的时代自然也不能给出过高的估值，而标普500的构成公司大多是靠自身的竞争优势获得的，估值高于沪深300股票其实是合理的。对于成熟型的公司，股息率是重要的因素，但对于成长型的公司，最关键的指标还是成长率。如A股中的部分煤炭股连续多年股息率超过4%，但今年业绩将明显下滑，因此最近几个月股价暴跌。
从2009年至2011年，A股股息率分别为1.04%，1.14%和1.82%。而同一时期沪深300的股息率分别为1.29%，1.59%和2.34%。目前沪深300市盈率约10倍，从这个角度来看，沪深300的估值比较低。但由于银行股分红占比比较大，而银行的盈利预期在随着利率市场化的推进而不断下降，所以当前沪深300的估值也不算低估，而中小板和创业板估值明显高的离谱。
但A股市场自2001年以来，每当股息率超过一年期存款基准利率，股市就将酝酿一波大幅反弹行情，当股息率低于活期存款利率，市场面临见顶风险。活期利率水平限定了A股市场大牛市的顶部(2007年)，一年期存款利率限定了大熊市的底部区域(2005年和2008年)。股息率与存款利率的高低变化体现了股市和存款两大类资产谁更具有配置价值。资金从低价值资产流向高价值资产，决定了A股市场的运行区间。
当前A股市场的股息率再次凸显其投资价值。根据我们的预测，即使2012年A股市场盈利增幅为0，在分红率不变情况下股息率也将达到2.84%，略低于当前3%的一年期定期存款基准利率。但在经济下滑背景下存款基准利率下调是大概率事件，只要一年期定期存款基准利率再下调一次，股息率就接近一年期存款基准利率。如果下调超过一次，那么A股市场投资价值更加明显。需要说明的是，股息率接近或低于一年期存款基准利率并不意味着股市立即见底反弹。2005年在月化股息率低于一年期定期存款基准利率两个多月之后股市才出现反转，2008年由于政策影响，月化股息率低于一年期定存基准利率的时间稍短一些，只有一个月左右。
真正说到价值投资，需要判断的指标太多，也必须综合的看，这里只提供一种思路，一种判断的方法。正如格雷厄姆注重以财务报表和安全边际为核心的量化分析，是购买廉价证券的“雪茄烟蒂投资方法”；而另一位投资大师菲利普?费雪，重视企业业务类型和管理能力的质化分析，是关注增长的先驱，他以增长为导向的投资方法，是价值投资的一个变种和分支。而巴菲特是集大成者，他把量化分析和质化分析有机地结合起来，形成了价值增长投资法，把价值投资带进了另一个新阶段。
（文中所涉及的数据来自于公开媒体雪球财经、新华财经，文中信息不构成任何投资建议，我公司力求本栏目刊载的信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。）