【川财研究】实体经济保持韧性
宏观：直面二月数据乱流，还原实体经济真相
二月末以来，各项宏观经济数据均出现了较大波动，且更令人疑惑的是，数据的变动方向也出现了严重的背离。PMI受到了节日因素扰动，今冬严寒直接导致用电采暖需求大增进而导致工业增加值异常走高，而地产投资则因统计错位问题而导致其他费用增速跳升，出口数据相对可信度更高。
金融“供改”进行时。
自去年上半年金融监管加强以来，社融口径委托贷款已经转入负增长，表明非标业务已经受到了较明显的限制。维持贷款整体保持两位数增速的主要力量在于1-2月票据较去年多增6511亿元。我们需要指出的是，票据融资增加，一方面与银行资产转表有关，另一方面，票据业务本身依托承兑行的同业信用，贷款风险相对较低，票据融资的大幅提升也从侧面表明银行目前贷款投放态度趋向谨慎，票据资产的配置偏好增加。考虑到资金来源收紧将导致投资压力，我们也大致分别测算了基建投资、地产投资和制造业投资的未来走势。整体看，基建投资面临资金面的全面收紧，其压力相对较为明显，地产投资则仍保持有一定的弹性空间，资金压力略小于基建，同时制造业投资全面开启仍需时日。
出口为实体经济提供韧性。
在美元指数相对弱势的背景下，我们倾向于认为人民币汇率将在二季度保持同比升值的状态，而回顾历史，与经典经济学理论相违背的，汇率与出口往往呈现同步走强或走弱。基于以上事实，预计二季度出口仍将维持景气水平。同时，在外贸相对顺畅的环境下，PPI下落过程或将较为平缓，甚至不能完全排除在高基数效应下出现阶段性冲高的可能性，而PPI保持韧性也将托底企业整体利润水平。
投资建议：勿喜勿悲。
总而言之，从近期公布的统计数据看，工业增加值、投资及稍早公布的出口数据均大幅超出市场预期水平，并与更早之前公布的PMI数据产生了明显的背离。尽管这些数据受到了节日、气候、统计错位等多方面的扰动，但仍说明了目前实体经济的一些问题。一方面，我们要注意到，强监管下资金压力持续存在，实体经济压力并不会因此次数据大超预期而缓和，资金压力的问题或将贯穿全年。另一方面，出口表现强势且未来有可能继续延续景气，对实体经济形成支撑，同时不能排除当部分新兴行业也出现资金压力时央行再度采用类似定向降准的政策予以对冲的可能性。我们仍然维持此前关于实体经济保持韧性缓慢下行的观点不变，对实体经济勿喜勿悲。
石化：关注天然气储气库带来的投资机会
事件：
新华社记者从中国储气库科技创新与产业发展国际高峰论坛获悉，中国石油天然气公司拟在川渝地区分三阶段新建8座储气库，调峰能力超过210亿立方米，总投资超过210亿元。根据发改委数据，2017年天然气消费量达2373亿立方米，同比增长15.3%。2016年发改委下发《关于明确储气设施相关价格政策的通知》，使得储气企业根据市场价格购销天然气。
点评：
我国地下储气库调峰能力不到全球平均水平的一半。目前我国已建成地下储气库25座，其中中国石油23座(盐穴型1座，油气藏型22座)，中国石化2座(盐穴型1座，油气藏型1座)，储气规模达400亿立方米，2017年调峰量达到100亿立方米，约占天然气年消费量的4%，距世界平均水平11.4%还有较大的差距。
天然气需求仍有巨大增长空间。即使在天然气需求严重压减的情况下，2017年需求仍同比增长15.3%，而2016年的天然气需求同比增长率仅不到7%。在中国大部分地区煤改气仍在推进的情况下，冬季的天然气需求仍然没有得到完全释放，叠加正在发展的车船用LNG以及天然气化工，未来需求释放后有望达到2025年4000亿立方米的需求预测。
预计1-2年内储气库投资额将超过1000亿元才能满足2025年4000亿方的天然气需求。根据国际平均水平11.4%的调峰量，2025年4000亿方的天然气需求需要450亿方的地下储气库调峰能力，预计1亿立方米投资3亿元，再加上更加昂贵的沿海LNG储气库以及各省市保障3天内天然气需求的地上小型储气库的建设，预计投资总额将超过1500亿元。根据地下储气库8年以上的建设周期，以及LNG储罐和地面储气库1-2年的建设周期，储气库的投资在2年内释放才能满足2020-2025的天然气调峰需求。
相关标的：中油工程（600339）几乎承建了中石油所有的地下储气库EPC项目，具备地质勘查、地下储气库设计、工程建设、LNG储罐和天然气管道等制造和施工能力。中石化炼化工程（02386.HK）具备LNG接收站和储罐建造能力。石化机械（000852）具备储气库天然气压缩机制造能力，早在2016年华北某地下储气库即完成了稳定运行时间超过7000小时，累计储气量约2.1亿方的天然气压缩机应用。
风险提示：天然气需求没有快速增长；大气污染防治压力大幅减小，冬季天然气需求大幅减少。
电力环保：1-2月用电量增速超预期，装机增速创新低
事件：
国家能源局公布了2018年1-2月份全国电力工业统计数据。1-2月份，全社会用电量累计10,552亿千瓦时，同比增长13.3%；全国发电设备累计平均利用小时为614小时，同比增加36小时；6,000千瓦以上电厂发电设备容量为170,491万千瓦，同比增长6.3%。。
点评：
第二产业拉动叠加采暖期负荷增加，用电量增速超预期。1-2月份，全社会用电量同比增长13.3%，增速比上年提高7个百分点。分产业看，第一产业用电量144亿千瓦时，占比为1.36%，同比增长12.6%；第二产业用电量6,999亿千瓦时，占比为66.33%，同比增长11.5%；第三产业用电量1,727亿千瓦时，占比为16.37%，同比增长18.8%；城乡居民生活用电量1,683亿千瓦时，占比为15.95%，同比增长15.2%，各产业增速均保持在10%以上。第二产业用电量占比与上年相比下降了1.3个百分点，但对全社会用电量增量的贡献率达56%，仍是带动用电量大幅增长的主要因素。受益于冬季采暖期负荷增加及“煤改电”政策，第三产业和城乡居民用电继续保持快速增长。我们认为随着冬季采暖期的结束，用电量增速预期将有所回落，全年用电量增速预计维持在5.5%左右。
供给侧改革持续发力，电力装机增速创新低。1-2月份，6,000千瓦以上电厂发电设备容量同比增长6.3%，增速较上年同期下降1.6个百分点，月度增速创下新低，电力装机增速继续放缓。分类型看，火电、水电、风电、核电装机分别同比增长3.9%、3.1%、10.3%、9.1%，增速与上年相比均有所下降。国家能源局在近日发布的《2018年能源工作指导意见》中指出，2018年煤电新增装机规模将继续减小，同时将淘汰落后煤电机组约400万千瓦。供给侧改革的推进将使火电装机增速继续下降，水电由于自然资源限制装机增速逐渐下降，风电、太阳能等清洁能源装机增速随着基数的提高也将逐渐回落，全国电力装机增速有望继续放缓。
发电设备平均利用小时数有望止跌回升。随着用电增速的回暖以及装机增速的放缓，2017年电力供需失衡的情况已有所缓解，2017年全国6,000千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时数下降幅度已缩窄至11小时，2018年1-2月份，发电设备平均利用小时数同比增加36小时。我们认为经济的回暖以及“煤改电”等政策的影响，用电需求预期将继续增加，2018年发电设备利用小时数有望止跌回升，优质发电企业有望受益。相关标的：华能国际（600011）、长江电力（600900）、中国核电（601985）
风险提示：行业政策实施不及预期；用电需求低于预期。