重庆水务:重庆市水务行业"排头兵"

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重庆水务:重庆市水务行业"排头兵"
来源：长江证券发布日期：2010-03-11
    事件描述
    重庆水务计划在上交所发行人民币普通股5亿股A股,占发行后总股本的1042%,拟募集资金20亿元.
    事件评论
    重庆水务集团股份有限公司成立于2001年,是重庆市八大建设性投资集团之一.主要从事城镇给排水项目的投资,经营及建设管理;城镇给排水供应及系统设施的管理,给排水工程设计及技术咨询服务等.
    公司具有的供排水规模,技术水平,经济实力及供排水的管理服务能力均为重庆市水务行业之首,其中供水业务在重庆主城区市场占有率约为66%,在重庆市场占有率约为39%;污水处理业务在重庆主城区市场占有率约为72%,在整个重庆市场占有率约为79%.
    公司实际控制人为重庆市国资委,适时引入海外成熟战略投资者,为公司在公司治理,项目管理,业务拓展与市场开拓等领域提供支持与帮助,同时也为公司扩充国际化视野提供了平台.
    公司目前供水业务和污水处理业务经营均采用"政府特许,政府采购,企业经营",具有重庆市政府授予的特许经营权,享有使用自然水资源,直接收取水费等权利.特许经营区域内的水费定价按照合理成本+税金(以及法定税费)+合理利润模式.
    本次公司公开发行人民币普通股5亿股,募集资金用于建设9个污水处理工程和6个供配水工程,按照公司规划,新建项目投产后,集团将新增自来水设计生产能力395万立方米/日;自来水输配水设计能力5万立方米/日;污水设计处理能力245万立方米/日.
    我们预计公司20102012年摊薄后EPS分别为028元,031元和033元.综合考虑可比公司目前的市盈率水平,以及2010年以来新股126倍的估值溢价,我们给予公司2010年2025倍的市盈率,对应发行价格567元.
    公司概况
    重庆市最大的供排水一体化经营企业
    重庆水务主营业务为自来水销售和污水处理业务,公司目前已正式投入运营的自来水厂28个,设计供水能力1439万立方米/日;污水处理厂35个,设计污水处理能力1663万立方米/日.其中供水业务在重庆主城区市场占有率约为66%,在重庆市场占有率约为39%;污水处理业务在重庆主城区市场占有率约为72%,在整个重庆市场占有率约为79%.
    2006年,2007年,2008年和2009年16月公司该两项业务的营业收入占公司主营业务收入的比重分别为7493%,8939%,9207%和9794%.
    背枕国资降低经营风险,引入战投提升管理水平
    公司的实际控制人为重庆市国资委,为重庆市国资委出资设立的国有独资有限责任公司.由于中国水务市场仍处于政府管制之下,公司背靠大股东的国资背景,同时拥有重庆市政府授予的供排水特许经营权,在特许经营权的申报和审批上可以将其经营性风险降至最低.
    公司适时引入国外水务行业巨头苏伊士环境集团与新创建集团有限公司作为战略投资者,其中苏伊士环境集团(SuezEnvironnement)全球第二大水务公司,拥有120年历史的全球著名的环境企业.成熟战略投资者为公司在公司治理,项目管理,业务拓展与市场开拓等领域提供支持与帮助,同时也为公司扩充国际化视野提供了平台.
    三峡库区污染防治成为重中之重
    水务行业是与城市发展和人民生活息息相关的基础产业,随着国民经济的发展和人民生活水平的提高,中央到地方各级政府均十分重视其建设和发展,并且从政策上和资金上给予扶持.作为三峡水污染防治工程正式启动标志的《三峡库区及其上游水污染防治规划(20012010年)》2001年5月提出:未来10年,国家将投资3922亿元进行综合治理,到2010年使库区及其上游主要控制断面水质基本达到国家地表水环境质量二类标准.到2008年国家修订规划,新增投资22824亿元,可见三峡库区的污染防治问题已经迫在眉睫,成为近年来政府工作的重中之重.
    重庆:得天独厚的水务发展条件
    水务行业是一个自然垄断的行业,具有较强的地域性特征.在重庆地区发展水务事业具有得天独厚的地域条件.
    由于水务行业最重要的资本就是水源,重庆市水资源较为丰富,长江,嘉陵江,乌江,涪江,大宁河等河流均流经重庆市,在供排水上具有天然优良的自然环境;随着重庆市城市规模扩大,且在未来几年将以每年增加50万的速度扩张,从而确保了重庆用水人口持续增加,为本地发展水务的公司提供未来增长保障;重庆市日均用水量一直都低于全国平均水平,有望在未来达到全国的平均水平,在每人日均用水量提高的背景也会极大刺激本地用水量增加;重庆用水普及率虽然逐年提高,但仍然低于全国城市平均水平.在一个水资源富足的地区,重庆市用水普及率有望达到或超过全国城市平均水平,因此在用水普及率提高的前提下,必然带来城市水务公司供水量的提升.
    供水管道长度逐年提增为用水普及率提高奠定了良好的基础;我们认为重庆水务受益于重庆市优越的水务发展优势,其水务市场不仅在人均用水量还是在用水普及率上都存在很大提升空间.
    公司行业竞争优势
    享有重庆市政策扶持,具有供排水特许经营权
    我国水务行业引入国际成熟水务市场普遍采取的经营模式的"政府特许,企业经营"的模式,按照建设部2002年颁布的《关于加快市政公用行业市场化进程的意见》以及《市政公用事业特许经营管理办法》确定政府授予2050年的特许经营权的核心方式.
    公司具有重庆市政府授予供排水特许经营权,自本公司成立之日起,期限30年,在特许经营期限和区域范围内不存在行业竞争风险.同时公司供排水业务在西部开发税收优惠政策有效期内享受西部大开发15%的所得税优惠税率.
    把握城市命脉的"水医生"
    公司主营业务有两大块:自来水销售和污水处理服务.兼顾保证重庆市人口安全用水和城市环保两项重大职责.
    公司目前供水服务区域3264平方公里,服务人口3972万人,供水服务区域主要集中于城市,而公司在重庆主城区市场占有率约为66%,在重庆市场占有率约39%,公司及公司合营,联营公司供水服务业务在重庆主城区市场占有率约为91%,在重庆市场占有率约为54%.
    已投运的污水处理业务服务面积7395平方公里,服务城镇人口8727万人,在重庆主城区市场占有率约为72%,在整个重庆市占有率约为79%,污水处理业务在重庆主城区市场占有率约为95%,在重庆市场占有率约为96%.
    由于公司的主要业务都集中与重庆市区,重庆城市化发展将给公司带来稳定增长的业务需求,未来随着成渝经济带和两江新区政策的实施,公司未来将受益于城市化进程不断加深,预计未来十年重庆市主城区人口每年将增长50万人以上.公司在重庆的主要竞争对手重庆水投集团的业务主要在重庆市远郊县区,因此对公司的供排水业务并不构成竞争威胁.
    供排水一体化凸显经营优势
    公司具有供排水一体,厂网一体,产业链完整的特点.目前,在我国西部地区乃至全国,本集团在供排水一体化经营方面位居前列.厂网一体化,实行水务行业上下游一体化,能将公司的协同效应发挥到最大程度,同时提高了公司的市场控制力和开拓力,业务链的内生性增长动力也随之增强.截至2009年6月30日,公司供排水业务固定资产净值合计582,97593万元,供水能力1439万立方米/日,污水处理能力1663万立方米/日.
    募集资金项目分析
    公司拟公开发行50000万股A股,募集资金用于建设9个污水处理工程和6个供配水工程.此次募集资金的目的主要是通过建设三峡库区及影响库区污水处理项目的主要环保措施,达到提高三峡库区水质,改善三峡库区自然环境,提高人民生活水平和用水安全.
    预计募集资金拟投资项目正式投产后可为公司新增自来水设计生产能力3950万立方米/日;新增自来水输配水设计能力5万立方米/日;新增污水处理设计能力2450万立方米/日.募投项目投产后将扩大本集团现有供排水生产处理能力,提高本集团营运发展能力,进一步发挥本集团供排水一体,厂网一体,产业链完整的竞争优势,为实现公司成为全国最具影响的水务企业之一的目标更进一步.
    盈利预测及投资建议
    基本假设:
    公司自来水业务增速为重庆市城市人口年均增速6%;污水处理业务增速为重庆市每年工业投资额增速12%;自来水水价和污水处理费保持不变;我们预计公司20102012年摊薄后EPS分别为028元,031元和033元.目前水务板块2010年平均市盈率在38倍左右.考虑到公共事业行业具有较强的属地性,各地的定价差异造成各上市公司收益情况不同,同时板块中个别股票因为各种题材,使得个股估值水平大幅提升,行业平均市盈率未能真实反映水务行业的平均估值.
    公司作为重庆市区域性水务经营企业,成长性主要来自水务业务的内生性增长和外延式扩张,我们选取了南海发展和城投控股两家可比公司,其2010年平均市盈率约为20倍.同时,2010年以来新上市公司对于已上市公司存在约126倍的估值溢价.综合考虑以上因素,我们给予公司2010年2025倍PE估值,对应发行价格567元.
    风险提示1公司各业务增速低于我们预期;
    2公司采用成本加成定价原则,随着项目扩建,单位固定资产成本下降将导致收入下降,但对利润影响不大; 


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