债市或将进入政策观察期
昨日央行发行420亿元三个月票据，中标利率为1.4088％，与上周持平，本周公开市场净投放2140亿元人民币，创出两年来新高，以满足春节期间银行的资金备付需求，而货币市场利率最近大幅走升，也使得央票对投资者的吸引力下降，回笼资金的能力降低。受资金连续净投放影响，债市节节上行。昨日交易所国债指数收于122.87点，涨0.07％，全天成交2.6亿元。
央行在节前放松了对流动性的控制，有意保持市场流动性，但结合宏观面考虑，目前的市场环境微妙，使得政策偏好不明确，未来有两个可能引发政策明显转向的触发事件，二月开始可能将进入政策观察期。其一，CPI连续环比增速加快，该指标可能成为重要的参考数据；CPI的连续环比数据更能代表其可持续性，而单月的同比数据可能往往参杂了较多的季节性因素和偶发性因素，其将考量经济是否全面过热，其二，信贷增速过热；实际上，信贷作为流动性的增量在很大程度上被存量所影响，过剩基础货币充裕银行间市场，使得银行放贷冲动激增，所以说，当前的信贷投放过猛，本质上是流动性存量造成的。信贷的增速能否控制下来，关键取决于此间银行间资金水平的充裕程度。
其两点对央行的操作来说，无论收紧信贷增量还是货币供应存量，其最终效果将直接落实到存款准备金率调整变动的幅度上。若保持经济稳态运行，当前货币政策的着力点可能仅落实在流动性增量的回收之上，以控制信贷增长和对冲外汇占款上；若政策思路转向了全面“防过热”，货币政策的着力点很可能就不仅仅是针增量流动性的控制，而是展开更大力度的开始回收存量流动性；那么2010全年，存款准备金率的调整幅度很有可能超出 150BP。
在政策偏好仅仅倾向于对于外汇占款增量回收的态势时，全年的流动性回收压力基本上不大，仍处于可控的范围内；存款准备金率的变动幅度控制在150BP以内，不会对市场构成太大的冲击；而一旦CPI环比、信贷增速超出监管层的容忍范围，很可能使得监管层的政策偏好发生转向，届时的存款准备金率调整力度或远远超出预期。
债市在节前受流动性支撑仍将保持一定的热度，但随着宏观数据的“恶化”，政策风险将越来越大，节后，债市恐会进入政策观察期。
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